文｜硅谷101证券配资管理监督网
在刚刚过去的7月10日，韩国存储芯片巨头SK海力士正式登陆纽约纳斯达克交易所进行ADR挂牌，当日股价大涨 12.76%，盘中最高涨幅一度超过19%。此次IPO共融资265亿美元，刷新了阿里巴巴保持十余年的海外企业赴美融资纪录，也成为了美国历史上第二大股票发行，这也使得SK海力士的总市值超过1万亿美元。
当你成为卡住全世界AI脖子的公司，再怎么风光都不过分。韩国媒体曾报道，现在只要穿着SK海力士的工服，不管是去相亲还是去奢侈品门店，在韩国得到的都是VIP待遇。
存储价格的暴涨，已经蔓延到了下游的消费电子。手机、平板、笔记本、游戏机，都在涨价。涨价的疯狂幅度，甚至引来了消费者的集体诉讼。
就在几周前黄仁勋的访韩行程中，他又一次会见了SK海力士的掌门人崔泰源，这是两人在半年内的第四次见面，两人似乎都快变成最好的朋友了。而赴美IPO将给海力士带来AI产能扩张资金、解决“韩国折价”问题以提升估值，进而拓展更广阔的国际投资者。
这篇文章，我们来回顾一下SK海力士究竟是如何崛起的，背后的韩国财阀与政治是怎么玩的，HBM技术为什么对AI如此重要，它与美光和三星之争，以及这背后比韩剧还精彩的狗血八卦和离婚大案。
SK集团两次“蛇吞象”的收购SK海力士的SK，就是现在韩国仅次于三星的第二大财阀：SK集团。就像所有的韩国财阀一样，SK在起家时做的是毫不起眼的生意。
1953年，创始人崔钟建（Chey Jong-gun）接手了一家破败的纺织工厂，取名叫鲜京纺织（Sunkyong Textile）。刚刚成立时，整个厂子只有十几台纺织机，全是从战争废墟中收集回来的零部件重新组装的。主要业务是一种半合成纤维，这是当时用来做床上用品的原料。
之后二十多年，鲜京纺织开始纵向扩张，在纺织行业进行了从面料到成品的垂直整合，主要产品变成了从石油中提炼的合成纤维。在这期间，鲜京纺织收购了当时韩国第二大纺织企业：善日纺织。
1980年，鲜京进行了公司史上最重要的一次收购，买下了当时韩国唯一的国有炼油公司、具有高度垄断性质的大韩石油公社。韩国媒体普遍将此次收购视为SK从纺织企业到顶级财阀的最关键节点。
1994年，鲜京更上一层楼，收购了韩国移动通信（Korea Mobile Telecom）。这是当时韩国唯一的移动通信运营商，完全垄断了当时的韩国移动通信市场，拥有全国唯一的一张移动通信网络。
自此，鲜京双剑合璧，拥有能源和通信两个关键领域的垄断巨头，每年带来稳定的巨额现金流，这也是将来SK能豪赌半导体的本钱。
这两笔神奇的收购，如果类比到中国，就是一家做纺织原料的民营企业，先后收购了中国石油和中国移动。鲜京为何能蛇吞象，我们后面再说。
1998年，鲜京集团（Sunkyong Group）正式更名为SK集团，SK就是鲜京（Sunkyong）的缩写。同一年，崔泰源（Chey Tae-won）接任SK掌门人，一直到今天。
SK海力士的“天崩开局”强制合并与周期崩盘让我们暂时把目光挪向另外一家韩国财阀：现代。
上世纪80年代，韩国政府把半导体列为战略产业，国家控制的银行向半导体产业提供巨额贷款，同时提供税收和投资激励，以此去和当时占统治地位的日本企业竞争。
在这样的背景下，现代电子于1983年成立。之后几年，现代电子从无到有，建立了DRAM量产体系。
在中文语境下，财阀在韩国似乎是无所不能的，连总统都要听财阀的。现在是不是这样我们暂且不论，至少在韩国的军政府时期，绝对不是这样。
权小星 韩国高丽大学校长特别外事顾问
为什么一直说韩国是一个非常特殊的经济体制？它表面上是资本主义市场经济，但尤其是在军政府时期，企业要崛起，是需要政府支持的。
在这样一个行政力大于一切的时代，政府是能够掌握企业命脉的，甚至出现过一个很经典的案例：全斗焕时期，釜山有一个本地财阀叫国际集团。面对政府的捐款胁迫，国际集团是捐款最不积极的一个，结果引发全斗焕大怒，这家公司只用了20多天就倒闭了。
这个时期的财阀，更像是韩国政府实现国家意志的工具。政府允许财阀控制国家经济的命脉，与此同时，财阀也要代表国家去参与高投入、高风险的国际产业竞争。
如果只是想躺着数钱，财阀最好的选择是垄断石油和电信这样的要素行业，拿着利润去投资美国资本市场，而绝不是去搞存储。所以证券配资管理监督网一直到AI爆发之前，存储都不能说是一个好生意。
建工厂、买设备、研发技术、培养工程师，都需要巨额的资本投入。同时，在HBM出现之前，存储芯片是非常标准化的产品，很难做出差异化，这就必然导致存储行业的周期性。在存储行业，要想上牌桌，前期就需要极其高强度的资本开支。行业上行期扩产要烧钱，行业下行期更要顶着巨额亏损“逆周期投资”，只为了能熬死竞争对手。
早期的存储行业是美国企业主导的，英特尔的第一个产品就是SRAM，第一个商业化的DRAM产品也是英特尔做的。但美国企业注重的是资本效率，追求的是高毛利和产品差异化。在日本企业崛起之后，德州仪器、IBM相继退出了存储行业。
美国企业退出后，统治存储行业的是五家日本企业：NEC、三菱、日立、东芝、富士通。
作为追赶者，韩国企业在之后十几年持续进行高强度投资，把杠杆拉满。进入九十年代后，开始不断挤压日本企业的市场份额，形成了三星、现代电子和LG半导体的三强格局。那个时候存储行业的玩家，还有从西门子拆分出来的英飞凌，和美国的独苗美光。
1996年开始，存储行业出现周期性的产能过剩，价格暴跌。之后的1997年祸不单行，发生了亚洲金融危机，负债率普遍超过300%的韩国企业面临巨大危机。
作为接受IMF援助的条件之一，1998年，韩国政府强推现代电子和LG半导体的合并。起初LG并不乐意，但韩国政府威胁要断掉整个LG集团的贷款，总统发言人甚至露骨地说，合并无论如何都要进行。
LG的二代掌门人叫具本茂。他去世之后，我听LG的人跟我讲，具本茂一生最大的遗憾，就是LG半导体被强行推给了现代。主导这个重大合并案的全经联（韩国全国经济人联合会）大厦在汝矣岛，LG总部的双子座大厦走过去才五分钟。但自从发生这件事之后，具本茂直到去世再也没去过全经联大厦。因为他觉得LG之所以万年落后，就归于这个合并案，他也是在向全经联表达自己的不满。
1999年5月，现代电子完成了21亿美元收购LG半导体的交易，在自身债台高筑的同时，又继承了LG半导体的巨额债务。
不幸的是，刚刚完成合并的现代电子，转年又赶上了互联网泡沫破裂，内存价格又一次崩盘。这一次，现代电子彻底撑不住了。
2001年，现代电子被拆分，更名为Hynix Semiconductor。Hynix来自现代（Hyundai）的前两个字母和电子（electronics）的后半部分，即海力士（Hynix）。
才刚成立的海力士，可以说一上来就是天崩开局。同年11月，已经严重资不抵债、债务数次违约的海力士被债权银行团接管。
2002年，是海力士作为一家独立公司最危险的时刻：美光提出以换股的形式收购海力士。
当时的这笔交易看上去皆大欢喜：债权银行能脱手不良资产，美光如果吃掉海力士，就等于减少一个主要竞争对手，还能扩大市场份额。
但美光提出的收购方案相当苛刻，美光的出价并不是现金，而是约一亿股美光股票，当时的价值约29到34亿美元。美光想买的是海力士的产能和市场份额，但并不想继承海力士的全部债务，也不保证所有的员工还能有工作。美光甚至要求债权银行在收购完成后继续提供新的巨额贷款。
果不其然，美光的收购计划遭到了海力士董事会和工会的强烈反对。
董事会的理由是：美光给出的价格太低，且美光股票的价格波动过大，换股这样的支付方式并不理想。美光只买核心的内存业务，其他业务部门在收购完成后不可能存活。而且DRAM价格已经开始触底反弹，公司有独立活下去的希望。
海力士工会则威胁，如果收购成功，就发动全面罢工。半导体工厂不是说开就开、说关就关的，工厂一旦停摆，良率和设备都会受影响，客户也会被吓跑。
尽管债权银行团还是同意了收购计划，但却在第二天就被海力士董事会否决，10名董事全部反对。随后，美光撤回了对海力士的收购，扭头就转向了贸易诉讼，指控韩国政府和债权银行对海力士的救助构成补贴，要求美国政府对产自韩国的DRAM产品征收惩罚性关税。不知道美光如今， 有没有后悔呢？
之后，海力士经历了数次债务重组，也经历了内存价格的起起落落。从2001年独立，一直到2011年，十年的时间，债转股之后的债权银行始终是海力士的大股东，直到那个男人的出现。
在这漫长的低谷期，海力士持续投资，相继推出DDR2、DDR3、GDDR、移动DRAM等产品。
2008年金融危机后，内存价格暴跌，行业开始了又一次大洗牌。2009年，从英飞凌拆分出来的奇梦达破产。同样在2009年，一直想把海力士脱手的债权银行公开招标，向43家韩国企业发出邀请，包括LG、现代、浦项、乐天、韩华等几乎所有韩国财阀，但最终只有一家名不见经传的公司投标，第一次尝试很快不了了之。
2010年，债权银行开始第二次招标。这次更惨，没有任何一家企业表示兴趣。
直到2011年的第三次招标，那个男人出现了。作为唯一的投标方，SK以约30.5亿美元买下海力士21.1%的股份，这是SK历史上金额最高的一次收购。自此，海力士有了新主人，也正式更名为SK海力士。
在收购海力士的时候，韩国一定程度上已经将芯片当作自己下一代的发展目标了。相比于依赖三星一家企业的单一市场，SK的参与一定能够促进这个市场的发展。韩国还有一个非常特殊的点：很多企业甚至在贷款的过程当中，都有国家政策性银行的身影。SK收购海力士的过程当中，也有很多产业银行贷出来的钱。
又过了一年，NEC、三菱和日立的内存业务整合而成的尔必达申请破产保护，这是日本历史上最大的制造业破产案。
这个时候，美光又来了。也许是吸取了上次的教训，这次美光用了以现金为主的收购方案，并承诺保留广岛工厂的全部产能和工作机会。
2013年，美光对尔必达的收购完成。从此，内存行业形成了延续至今的三星、SK海力士、美光的三巨头垄断格局。
SK海力士的两次关键决策从2012年到今天，SK海力士在战略层面做对了两次关键决策：一是围绕半导体上下游进行收购，二是押注高带宽内存，也就是HBM。
我们先来看看收购。SK集团收购了做半导体特种气体的OCI Materials，收购完成后更名为SK Materials。这笔收购是SK集团进军半导体材料领域的关键，弥补了SK在特种气体领域的技术空白，也为先进制程提供了关键的材料支持。
SK集团还从LG手中买下硅片厂LG Siltron，收购完成后更名为SK Siltron。硅片是晶圆制造最基础的上游材料，此次收购让SK有了韩国本土唯一的大型半导体硅片供应商。之后，SK Siltron收购了杜邦旗下的SiC Wafer，这是一家做碳化硅（SiC）晶圆研发与生产的公司。
2018年，SK海力士加入了贝恩资本牵头、收购东芝存储的财团。东芝存储就是后来的铠侠（Kioxia）。限于反垄断的要求，SK海力士无法控股，但仍是重要的战略投资者。
2020年，SK海力士以90亿美元的高价，收购了英特尔的NAND和SSD业务，其中包括中国大连的NAND制造工厂。此次收购，让SK海力士补全了之前比较薄弱的NAND和企业级SSD能力。
元股证券:ygzq.hk2022年，SK海力士收购了韩国晶圆代工厂Key Foundry，补全了成熟制程的芯片制造能力。
一系列让人眼花缭乱的收购，补全了SK在半导体生态的能力，保证了上下游的原材料供给，也平滑了存储类产品天然的周期。这意味着，SK第一次可以吃到存储周期之外的钱了。
把时间拨回到2013年。SK海力士刚刚稳定下来，他们押注了一项在当时属于极小众、未来却卡住整个AI脖子的技术：HBM。
当时公司属于万年老二，不能像三星那样，靠主流的DRAM和NAND就可以吃饱。GPU领域的万年老二AMD，则在高端GPU上被英伟达的Maxwell压得很难受。行业老二通常有动力押注边缘技术，就这样，两个万年老二开始合作开发第一代HBM。
2015年，搭载HBM1的AMD Fiji系列显卡上市，AMD官方宣传称，这是全球首款HBM显卡。
初代HBM证明了技术路线的可行性，但在商业上并不成功。整体架构的落后，使得Fiji系列显卡的性能还是比不过英伟达的同代产品。对玩家来说，GDDR5/6已经足够好了，没必要用那么贵的HBM，搭载HBM带来的高成本并没有转化成高利润。
第二代HBM在消费类GPU上依旧不成功，搭载HBM2的AMD Vega系列显卡，在功耗、成本、游戏性能等方面都没有优势，但已经开始在超算和数据中心领域证明价值。更重要的是，英伟达这时候也认识到了HBM的价值。
2016年推出的英伟达Tesla P100主要服务深度学习等场景，这让业内第一次达成了共识：HBM虽然在消费显卡领域不行，但很适合需要大规模并行计算的场景。
第三代HBM是真正的转折点，SK海力士在2021年开发HBM3，2022年实现量产，完美契合了AI大爆发的时间点。搭载HBM3的，正是英伟达H100。
AI大模型训练需求爆发后，H100从一个高端数据中心GPU变成了全球AI基础设施的硬通货。SK海力士因为率先通过HBM3量产和认证，成为H100最关键的HBM供应商，在早期甚至是唯一供应商。
2024年3月，SK海力士开始量产HBM3E，用在H200、B200等最新型号的GPU上。从HBM3开始，SK海力士和英伟达的绑定逐渐加深。
HBM不是普通DRAM，不能随便换。不同供应商的HBM在封装、热特性、功耗、信号完整性、良率上都有差异。如果更换供应商，英伟达要重新验证，台积电的封装也要相应配合。
基于供应链安全的考虑，英伟达当然需要二供和三供，但SK海力士的主供地位目前还无可取代。后面的故事大家就都知道了：绑定了英伟达的SK海力士，股价、利润、出货量、市场地位都一飞冲天。
黄仁勋访韩后，SK海力士与英伟达达成了技术合作，双方将共同开发下一代内存，涵盖从Vera Rubin到Jetson Thor的各大平台。
HBM的技术解析与路线对比SK海力士能紧紧绑定英伟达，能稳定供货HBM是关键的因素。但为什么HBM这么重要？又为什么SK海力士能做到领先？我们先来解释一下HBM的技术原理。
HBM（High Bandwidth Memory），是高带宽内存的英文缩写，它和普通内存最大的区别，正是体现在带宽上。这里说的带宽，是指内存传输数据的速度，通俗地说就是，内存搬运数据的速度。
其实，早就有人发现了数据搬运速度追不上计算速度的现象，但之前只存在于行业内工程师的抱怨中，并没有被行业外所熟知。
直到1994年，两位美国弗吉尼亚大学的学者发表了一篇标题就很直白的论文：《撞上内存墙：显而易见的后果》。这是第一次有人用“内存墙”这个词，系统描述了算力增长速度大于数据搬运增长速度的问题，这篇论文也是内存墙领域最著名、引用量最高的经典论文。
论文中的逻辑其实很简单，就是简单的算术：按照摩尔定律，计算速度每18个月翻一倍，但内存传输速度每10年才翻一倍，算力的增长速度远远高于数据搬运的增长速度。按照这个速度差推算，10年后CPU会把90%以上的时间花在“等内存传数据”上，计算能力再强也没用。
论文中甚至预测，将来的最终系统性能，将完全由内存传输速度决定。这可以说是“一语成谶”，早在AI爆发之前，全行业就撞上了内存墙。
为了凿穿内存墙，预取器（Prefetcher）、非统一内存访问（NUMA）、多级缓存（Cache Hierarchy）等技术被发明出来，但以上种种本质上都是优化，只能把内存墙凿掉一点墙皮，都不解决本质问题，直到HBM的出现。
对比一下现在主流的HBM3E、即将大规模铺货的HBM4，和最先进的DDR、GDDR的数据传输速度，甚至可以说，HBM的出现，是这一轮AI爆发的先决条件之一。没有HBM，不管是模型的预训练，还是agent时代的推理做任务，都会慢到让最狂热的AI信仰者也失去耐心。
要了解HBM的数据传输速度为什么如此之快，我们总结了三个关键词：3D堆叠、硅通孔技术（TSV）、批量回流模制底部填充（MR-MUF）。
在HBM出现之前，内存是一块一块平铺在PCB电路板上，与GPU之间用铜线连接。如果把搬运数据比作运输，内存比作仓库，在HBM出现之前，要把货物运到几十个仓库，但PCB板的面积有限，不可能无限扩容。
3D堆叠，就是把过去只有一层的仓库建成了很多层的高楼，差不多的占地面积，存储容量是以前的好多倍。目前，最新的HBM4已经可以做到16层堆叠。
但新问题又来了：一层一层摞起来的仓库，货物怎么上下楼？这就要讲到硅通孔技术了，它就是仓库大楼里的高速电梯。
硅通孔，英文叫TSV（Through Silicon Via），是在硅芯片本身上，打几千个垂直穿透整个芯片的小洞，多层堆叠后用数据凸点连接，形成垂直的铜线。这样叠在一起的芯片，就能通过这些铜线直接传输数据，不用再绕芯片表面的走线了
那十几层叠在一起的芯片，如何保证不塌？在高温的工作环境下，如何保证每一层的热量都能散出去？这就要用到批量回流模制底部填充技术（MR-MUF）。
MR-MUF可以分成两部分，先说前半部分MR。
MR是Mass Reflow的缩写，说的是一种焊接方法。十几层堆叠的芯片，不是一层一层分别焊上去的，而是把十几层芯片先堆叠在一起，做初步的固定，然后把已经堆叠好的多层芯片一起加热，让每层芯片之间的几千个微凸点熔化、凝固，最终连在一起。
而MUF是Molded Underfill的缩写，说的是一种芯片的固定方法。已经焊接好的十几层芯片，每层芯片靠微凸点连接，但微凸点之间还有大片的空隙。微凸点很小，机械强度有限。而且微凸点是用铜做的，铜与硅之间的热膨胀系数不同，相互之间会产生热应力。如果放着空隙不填充，震动和热应力会让微凸点断裂。
Molded Underfill，就是把已经焊接好的十几层芯片，整体放进一个模具里，在受控的温度和压力下，灌进去一种环氧树脂材料。等环氧树脂材料冷却、硬化后，十几层堆叠的芯片就算是一个完整的合体了。
在我们总结的这三个关键词中，硅通孔技术最早是IBM发明的，3D堆叠技术由日本、欧洲、美国多方推进，其中日本东北大学Mitsumasa Koyanagi的贡献非常突出。
而批量回流模制底部填充技术，如果放在HBM的语境下，特别是量产，那完全可以说是SK海力士最先跑通且发扬光大的。这也是在能造HBM的“御三家”中，SK海力士领先于三星和美光、能率先绑定英伟达的关键。
而三星，则用的是另外一种制造工艺。三星押注的叫TC-NCF（Thermal Compression Non-Conductive Film），热压非导电薄膜技术。这是一种逐片热压的工艺，与SK海力士的工艺相比，最大的不同是逐片热压，而不是一体成型。
制造时，在每一片芯片表面预先贴附一层极薄的非导电聚合物薄膜，也就是NCF。对准上下两层芯片后施加高温和压力，高温使NCF熔化流动，填满芯片间的所有空隙，压力使上下两层芯片的铜凸点穿透薄膜实现连接。就这样一层一层地重复这个过程。
热压非导电薄膜技术的优势在于：第一，芯片之间的连接层可以更薄。NCF是薄膜材料，不是后灌的液体，天然适合做很薄的层间介质。HBM整个堆栈的总高度有限，需要符合JEDEC的标准，堆叠层数多了，有利于控制高度。第二，TC-NCF是一层一层热压，每一层都能单独控制压力、温度，这对早期量产很友好，因为工程师可以逐层优化参数。第三，TC-NCF属于成熟工艺，不需要从头探索，可以逐步提高良率。
但从HBM3开始，堆叠的芯片层数从HBM1和HBM2的4层、8层，向12层、16层发展时，TC-NCF的缺点开始暴露。层数越多，热压次数越多，越可能把像纸片一样的芯片压坏，导致良率下降。同时，与MR-MUF的一次成型相比，一层一层热压必然需要更多的生产时间。
良率和生产时间还可以逐步改善，而TC-NCF真正输给MR-MUF的地方，是散热。当堆叠层数越来越多、芯片功率越来越高时，MR-MUF在散热方面的优势被放大。
采用MR-MUF工艺，可以在每层芯片的表面铺上更多的导热凸点。按照SK海力士的说法，MR-MUF可以铺设的导热凸点数量是TC-NCF的4倍。
采用TC-NCF，胶膜在热压前就已经夹在两层芯片之间，它会直接参与压合过程。采用MR-MUF，层间只有凸点阵列和空隙，凸点先完成金属连接和支撑。前者是在热压时连成柱子，后者是先把柱子连好，再往柱子之间灌材料，后者当然更容易把柱子做得更密。
导热凸点多，对散热的帮助巨大。导热凸点是铜做的，铜的导热效率远超芯片之间的夹层，最中间层芯片的热量可以通过凸点，一层一层地传导到最外层。
这就是SK海力士在HBM3时代优势巨大、牢牢锁定英伟达H100和H200主供货商地位的重要原因。
所以，如果说英伟达是这轮AI浪潮里“卖铲子的人”，那SK海力士就是给铲子装手柄的那家公司。没有它的HBM，再强的GPU也跑不起来。
刚刚我们把HBM这个技术本身讲清楚了，那现在我们再来总体看一下SK海力士的产品线和业务情况。
全线涨价、全部售罄 SK海力士凭啥这么赚钱从SK海力士的财报来看，它的收入结构其实非常简单，就两大块：DRAM和NAND。
以2026年一季度为例，公司单季营收52.58万亿韩元，历史上首次突破50万亿大关。其中DRAM占了约78%，NAND约21%，剩下的图像传感器、代工等业务加起来只有1%左右。
这里的DRAM是个大口径，我们前面重点讲的HBM，其实是被计在了DRAM这条线里。把它拆开看，现在SK海力士的DRAM内部实际是两条业务线：一条是传统DRAM，主要是服务器用的DDR5、手机平板用的LPDDR这些通用内存，另一条就是HBM。
2025年全年，SK海力士的HBM相关收入翻倍，占到公司总营收的四成多。也就是说，DRAM这条线里，HBM的分量已经接近半壁江山。
而对于HBM这张王牌，SK海力士计划分成两条腿走路：一条叫标准HBM，一条叫定制化HBM。
标准HBM，就是按半导体行业的通用标准一代代往前推，接口保持兼容，竞争重点是谁量产更快、良率更高。SK海力士计划在2026到2028年量产HBM4和HBM4E，主要客户是英伟达和AMD这样的通用GPU厂商。目前，SK海力士的HBM4已经在供货英伟达，用于已进入全面量产的Vera Rubin平台，而HBM4E则将用于英伟达明年发布的Rubin Ultra上。
值得注意的是，行业标准现在只是“及格线”。比如英伟达对HBM4的速度要求就比标准高出四成，因此三家供应商都需要围绕大客户的性能目标进行协同开发和联合优化。
定制化HBM则是另一盘棋。标准HBM更多是在统一架构基础上按客户要求调规格和协同优化，而定制HBM则开始针对客户架构重新设计HBM。每颗HBM底部都有一颗负责数据传输和管理的基础裸片（Base Die），过去它基本采用标准设计。而定制化的核心，就是根据客户芯片架构重新设计这颗基础裸片，甚至将部分原本位于AI芯片上的内存控制功能下沉到HBM中，从而降低功耗、节省芯片面积、释放更多计算资源。它主要面向采用自研AI芯片的云厂商，包括谷歌的TPU、亚马逊的Trainium，以及博通、Marvell这类ASIC设计公司。
从HBM4开始，海力士的基础裸片首次支持高度定制化设计。市场预测，首批定制化产品预计将基于HBM4E推出，并于2027年前后进入放量阶段。到了HBM5、HBM5E时代，定制化程度还将进一步提升。
不过，也别小看传统DRAM和NAND。这一轮通用内存涨价凶猛，一季度SK海力士DRAM均价环比涨了60%多，传统DRAM也是眼下利润弹性最大的部分。与此同时，AI推理爆发带动了企业级SSD需求大幅上升，NAND业务快速“数据中心化”，均价涨幅超70%，也让这条线的存在感不断变强。
目前，SK海力士的HBM、传统DRAM、NAND三条线全线涨价、全线缺货，这在存储行业历史上极其罕见。而引发这场短缺的，是实实在在的产能窟窿。
不久前，黄仁勋去到台北SK海力士展台，在首次公开展出的HBM4E晶圆上签名，并写下了几个大字：“Please Make More”。让全球最不缺议价权的芯片公司CEO当众求货，是因为SK海力士真的没货。
目前，SK海力士2026年的HBM产能已经全部售罄，订单已经排到了2027年之后。因为它的可用产能已经趋近于零，有客户甚至提出替SK海力士购买EUV光刻机、预付新产线资金。
缺货的原因，一半在需求、一半在供给。需求端，Agent开始落地之后，每一次推理都在疯狂消耗内存，需求直接爆表。供给端更要命，HBM的工艺极其复杂，每造一片HBM，就要牺牲三片普通内存的产能，等于产能还在被反向蚕食。
一边是无底洞式的需求，一边是越做越少的供给。崔泰源给出的判断是：晶圆缺口超过20%，存储瓶颈可能一直持续到2030年。
在这样的背景之下，SK海力士正在进行历史上最激进的一轮扩产，此次美股上市的巨额募资也都是在为这次扩产服务。
这份扩产计划主要铺在三个地方。最快的是韩国清州：M15X晶圆厂计划2026年下半年全面投产，配套的P&T7先进封装厂预计2027年底竣工。体量最大的是龙仁半导体集群，规划四座大型晶圆厂，一期2027年投产，往后逐步爬坡，未来将成为HBM4E、HBM5等下一代HBM的重要生产基地。海外则押注美国印第安纳州，一座先进封装厂预计2028年下半年投入运营。
不过需要注意的是，晶圆厂从动工到满产至少需要一年半到两年。因此，2026年新增供给非常有限，真正的产能释放还要等到2028年前后。换句话说，这场缺货，至少还要熬两年。
而只要缺口还在，竞争就不会停。毕竟一个供不应求、利润率70%的市场，没有人会坐视SK海力士独享。
研究数据显示，今年一季度，SK海力士在全球HBM市场拿下了58%的营收份额，稳居第一。而三星和美光各占21%，并列第二。
SK海力士现在最大的优势在于卡住了最关键的位置。它与英伟达绑定最深，在Rubin平台的HBM4订单中拿下约六到七成。此外，从良率、成本到量产认证的综合执行力，仍是三家里最强的。但不容忽视的是，它的领先差距也正在缩小，市场占有率从去年的69%下滑到了58%，三星和美光都在加快追赶。
三星手握全球第一的产能体量和最完整的产业链，最近更是抢先交付了业内首批HBM4E样品、展出了首个HBM5实体模型，气势很足。不过它的软肋在于此前几代HBM认证屡屡掉队，“抢首发”能不能变成“通过英伟达的量产认证”，还需要进一步验证。
美光体量最小，它当前HBM4的良率爬坡顺利，下一代HBM4E更计划首次在自家量产工艺中引入EUV（极紫外光刻）工艺。此外它还握着一张政策牌：作为美国唯一的存储厂商，在供应链本土化的大趋势下，美光是芯片法案存储领域最大的受益者。但目前，美光整体产能明显小于三星和SK海力士，规模上仍有差距。
所以这场三国杀的看点，已经从“良率之争”升级为“定价权与下一代规格之争”。其中，三星的绝地反击、美光的以小搏大，各自都是一个精彩的故事，我们之后也会分别单独展开。
财阀公子与总统千金的“天价离婚案”刚聊完这一章巨干的技术和产品线，我们再来聊聊SK掌门人的八卦，看看卡住全世界AI脖子的那个男人身上，是怎么把“总统千金嫁给财阀公子”，“霸道总裁爱上离婚的我”，“公开出轨”，“手撕小三”，这些韩剧元素都给套自己身上的。
今年5月13日，首尔高等法院对SK掌门人崔泰源和夫人卢素英的离婚案进行了重审调解，双方未能达成一致，法庭决定将重新开庭审理。这场2019年开始、旷日持久的离婚官司，已经进入到了第8个年头。
崔泰源的妻子卢素英，是韩国前总统卢泰愚的女儿。一个是财阀公子，一个是总统千金，两人在美国留学时相识、相恋，从校服到婚纱，一切都像偶像剧里写的那样。直到狗血剧情扑面而来。
2015年年底，崔泰源在还没有外界爆料的情况下，主动自爆，公开了自己的婚外关系：“我出轨了，怎么着吧？”
崔泰源在写给韩国《世界日报》的信中表示，与卢素英的关系不合已经长达十几年，婚姻关系早就已经破裂了。双方在讨论离婚细节时，自己遇到了另外一个人，并且与那个人已经有了孩子。
还有一个有意思的细节：也就是在2015年，韩国废除了通奸罪，在婚姻之外发生性关系，不再属于公诉的刑事犯罪。
对于崔泰源的主动自爆，我们的嘉宾表示，并不是崔泰源想要跟卢泰愚家族做公开切割，而是崔泰源这个人的个性就是这样。
如果你是想切割，没必要用这种方式搞得满城风雨，而且这件事情对崔泰源个人形象的损害是非常大的。我之前和几位SK的内部人士聊过这个话题，从个人角度上，他们也理解不了崔泰源为什么这么做。只能说，这确实是崔泰源的一种个人性情，因为如果单纯从利益的角度来讲，一般不会这么处理这样的个人问题。
之后韩国媒体爆料，这段婚外关系的女主角叫金熙英，曾经离过一次婚，目前是T&C基金会的理事长。T代表崔泰源（Tae-won），C来自金熙英的英文名字Chloe。因为崔泰源给金熙英在首尔汉南洞买了豪宅，一些韩国媒体管金熙英叫“汉南洞夫人”。
金熙英比崔泰源小15岁，父亲常年在中国做生意。她曾在北京就读于中央美术学院的油画专业，能说一口还算流利的中文。北京大学曾邀请她做过一场演讲，可想而知，评论区的画风一言难尽。
2019年，崔泰源和卢素英的离婚案正式开打。3年后，一审宣判：崔泰源向卢素英支付精神赔偿约43万人民币（1亿韩元），卢素英拿到约2.9亿人民币（665亿韩元）的财产。
虽然2.9亿也不少，但SK作为韩国顶级财阀，理论上卢素英应该能分更多吧？一审法院的逻辑是，崔泰源持有的SK股份，主要来自于继承和资产升值，不是婚后夫妻二人共同打拼出来的，因此不属于夫妻共同的可分割财产。
卢素英当然不服，官司进入二审。2024年5月，二审宣判，有意思的是，整个叙事出现了反转。法院判决，崔泰源支付20亿韩元的精神赔偿，约合人民币874万，卢素英分到的财产为1兆3808亿韩元，约合人民币63亿。
虽然韩元的面值大，但现实中也很难见到“1兆”这种单位。二审法院的逻辑是，虽然崔泰源持有的SK股份来自于继承，卢素英也没有实际经营过SK，但卢素英的父亲、韩国前总统卢泰愚，对SK集团的发展起到了关键作用。
卢泰愚提供的政治资本，在SK发展的过程中具有现实价值。卢素英一方甚至直接爆料，父亲卢泰愚曾向崔泰源的父亲崔钟贤提供约300亿韩元的秘密资金，帮助SK发展。
也就是说，二审法院认为，SK的股份这么值钱，是因为女方父亲帮了大忙。因此，男方持有的SK股份属于可以分割的夫妻共同财产。
精神赔偿从1亿韩元上涨到20亿韩元，是因为法院认为崔泰源的婚外关系从2009年开始，而在同一年，卢素英被确诊患上乳腺癌。加上崔泰源将婚外关系公开化、长期化，对卢素英造成了巨大的精神冲击。
这里补充一点：从2008年开始，前总统卢泰愚病重，从此卧床不起，再也没有了从前的政治影响力，而2008年岳父病重，崔泰源2009年就搞事情。如果事实真是如此，崔泰源肯定是妥妥的渣男。
二审判决一出，就被韩国媒体称为“史上最贵离婚案”，也造成了SK的股价波动。这次，不服的换成了崔泰源，案子直接打到了韩国最高法院。
2025年10月，三审宣判，又一次逆转。20亿韩元的精神赔偿不变，但1兆3808亿韩元的财产分割判决被撤销，发回重审。
韩国最高法院的逻辑是：就算女方父亲为SK的发展有重大贡献，就算真的存在300亿韩元的秘密资金，那也是财阀和政要之间的非法黑金交易，非法性不能分割，靠非法手段获得巨额增值的SK股份，也因此不属于可分割的夫妻共同财产。
三审在韩国是最高审，而三审认为，二审在资金分割方面存在法理上不正确的地方，所以打回二审重审，也就是我们所说的“四审”。虽然金额会有调整，但从目前的情况来看，它会创下韩国财阀赔款额的一个新高，这是不可否认的。
讲到这里，大家就知道，我们并非光讲八卦，而是要再看看这个存储巨头背后的政治力量。所以，卢素英的父亲卢泰愚，到底对SK集团的发展起到了怎样的作用？
政治权利旧账 韩国前总统与SK卢泰愚是结束军政府统治后，韩国的第一任民选总统，任期从1988年到1992年，在他的任上，中韩建交。
卢泰愚在1988年2月成为总统的仅仅七个月后，当年9月，卢素英和崔泰源结婚。婚礼在青瓦台举行，主持婚礼的是当时的韩国总理李贤宰。
还记得我们开篇提到的，SK两次改写历史的神奇收购吗？一家做纺织原料的公司，为什么能连续两次蛇吞象，收购大韩石油和韩国移动通信这两家垄断巨头？
卢泰愚是结束军政府统治后，韩国的第一任民选总统，任期从1988年到1992年。在他的任上，中韩建交。
SK的官方叙事是：当年SK的主要产品是从石油中提取纤维，且已经开始向上游发展，而当时政府招标考察的是稳定的原油供应能力。在上世纪70年代的两次石油危机中，SK掌门人崔钟贤数次亲赴沙特，保证了SK和韩国的石油供应，因此得以击败其他财阀，成功收购大韩石油。
但按照卢素英和韩国一些媒体的说法：当时三星、现代、LG这些老牌财阀已经太大，且是朴正熙扶持的，卢泰愚希望能有听命于自己的财阀，才刻意帮助当时还不是顶级财阀的SK收购了大韩石油。
当时的大韩石油还有一个重要股东，是美国的海湾石油公司，持股接近一半。1980年的SK销售额也就3000亿韩元左右，大韩石油公社那一年的销售额是1万亿韩元。一个3000亿的公司要吞掉一个1万亿的公司，而且它相当于收购的是美方的股份。
鲜京用这种方式直接成了韩国五大财阀。在这个过程当中，它的很多钱来自于从沙特的借款，相当于用国家借款作为担保来筹的这笔钱。所以你告诉我这里面没有任何的权力架构吗？我不信，而且可能不只我不信，很多人都不会信。
SK买下大韩石油的1980年，当时的韩国还处在军政府统治时期，最高领导人是与卢泰愚同属韩国陆军士官学校第11期的全斗焕。那时的卢泰愚任韩军保安司令官，上一任保安司令官正是全斗焕。
在韩国的军政府时期，韩军的保安司令官是一个很难在其他国家找到对应的职位。理论上，保安司令官负责的是军队内部的情报工作，但实际上还会涉足对政界、媒体、校园、宗教的监控。也因此，卢泰愚被认为是当时韩国的二号人物，对国有资产的处置有重大发言权。
保安司令官这个位置，一定程度上是全斗焕自己通过这条路走过来的，他自己掌权之后，要把这条路交给卢泰愚。坊间甚至有一个阴谋论是这么说的：为什么全斗焕后来面对民众的抗议，同意了总统直选？有一个原因，就是他认为最后当选的会是卢泰愚，即便放开选举，卢泰愚也不会清算自己。所以说卢泰愚的地位，不是一个单单纯纯的二号人物，他更像是全斗焕的接班人兼大内总管：我重视什么事、什么事需要我自己亲自盯，但我盯不过来，我就让你去盯，你就代表我。
卢泰愚总统任期的最后一年，1992年，韩国发放了第二张移动通信牌照，最终拿到牌照的正是SK。但此时韩国已经民主化，把一张有垄断性质的牌照发给总统亲家，引来了媒体和反对党的激烈批评，就连执政党也开始担心会影响接下来的大选。舆论压力之下，SK主动放弃了这张牌照。
两年后的1994年，SK成功收购国有的韩国移动通信。按照卢素英和部分韩国媒体的解读，虽然此时卢泰愚已经卸任，但仍为SK提供了无形的政治资产和背书。SK身上的标签是前总统亲家，借此才成功完成收购。
到80年代末90年代初的时候，电信已经是一个正在崛起的行业。而这个时候，为什么那么多财阀当中偏偏选择了SK？为什么偏偏选择一个几乎没有To C业务的公司来做？而且当时的SK不仅是拿到了电信牌照，还拿到了最好的波段，使得SK在很长一段时间内可以做一种叫Premium 011的营销。如果说这个过程当中完全没有关照、是秉公无私的，我觉得这可能也很难被大家说服吧。
SK一方的反驳是：集团早在1984年就成立了通信部门，经过十多年的准备后，通过公开竞标买下韩国移动通信，且价格高于当时的市场价。SK官网上的原话是：“这要归功于通过长期的准备所形成的自信心和对今后发展前景的独特眼光所造就的首任会长崔钟贤的英明决策。”
那么，你更相信哪一方的叙事呢？如果你相信的是卢素英一方的叙事，历史会是这个样子的：
一个韩国军队的情报头子，为了培养自己的势力，帮助SK集团完成了两次重要收购。SK因此有了豪赌半导体的本钱，买下海力士后才能投巨资开发HBM，成为AI时代的关键卡点。
所以，你每天日常使用AI产品时，决定模型思考时间、生成token速度的关键之一HBM，源起竟是一位韩国前总统的私欲。这个世界，就是这么荒诞。而卢泰愚最终还是没有逃脱“青瓦台魔咒”，被判有期徒刑17年。
AI真的能打破存储行业的“周期魔咒”吗关于这场离婚案，无论最终的终判如何，都不会直接让卢素英拿走SK海力士的股份。SK海力士的直接大股东是SK Square，之前真正被法院反复讨论的，是崔泰源手里的SK Inc.股份价值。
SK海力士如今是整个SK帝国最值钱、最性感的资产，但它被装在SK系复杂的控股链条里：上面是SK Square，再上面是SK集团核心控股平台SK Inc.，而崔泰源持有的，正是SK Inc.中大约17.7%的股份。
所以离婚案影响SK海力士的方式是：如果崔泰源最终需要支付巨额财产分割，他可能需要出售、质押或重新安排SK Inc.股份来筹钱。但在三审之后，这个可能性已经大大降低。接下来的四审就算比一审的金额多一些，但市场认为，肯定也不会有二审这样的天价赔偿了。
同时，二审时公司股价很低，需要卖相当多的股份才能筹到对应的金额。而目前股价暴涨，就算要赔偿，崔泰源需要卖的股份数量也不会很多。
所以，从资本市场来看，离婚案对SK海力士的股价影响已经不是巨大风险了。但这个离婚案的句号，我们要等到7月24日的四审宣判。
这篇文章，我们回顾了SK海力士的历史、HBM的技术历程和优劣势，以及财阀的狗血八卦，这是一个特别“韩国”的故事。
HBM是真的，内存墙是真的，英伟达对高带宽内存的依赖也是真的。SK海力士确实在一个极其关键的时间点，押中了一个长期被忽视的技术方向，并且用良率、封装和量产能力，把自己从“万年老二”变成了AI时代最稀缺的供应商之一。
但如今，资本市场对内存产业的恐慌也是真的。最近很多投资人都表示：“内存行业有一天会跌，并且会跌得很惨”，但关键问题是，“有一天”是什么时候？
市场目前的共识依然是算力需求会无限增长，而内存行业的现状是严重的供不应求。在黄仁勋一次又一次和崔泰源见面时，市场也相信SK海力士已经被坚定绑定在英伟达的王座旁边。于是，它被定价成了AI基础设施的垄断入口。
可是存储行业最残酷的地方就在于：它不是第一次让人相信“这次不一样”。
这一次的“这次不一样”，是AI带来的。互联网泡沫破裂、金融危机、智能手机换机周期、云计算服务器周期，每一次触发因素都不同。但这一次，变量变成了AI，人们相信，这将打破存储行业的“周期魔咒”。
所以，SK海力士来到美国上市之后，股价表现会怎样？我们拭目以待。
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